La Fed angoisse à la perspective de la déflation

Pour la Fed, l'ennemi n'est plus l'inflation mais la déflation. Et le chômage est son maître. Dans ses « minutes » publiées hier soir -il s'agit du compte-rendu des débats des membres de la Banque centrale, l'Autorité monétaire américaine a reconnu son échec.

Aux Etats-Unis, la lutte contre le chômage est toujours passée par la politique monétaire : en rachetant des actifs ou en baissant ses taux directeurs (le coût de l'argent prêté aux banques qui elles-mêmes le prêtent aux entreprises et aux particuliers), l'Autorité monétaire américaine relançait l'économie et diminuait du même coup le chômage. Aujourd'hui, ce dernier se situe à plus de 9 % et reste insensible à la petite reprise des investissements de l'été.
Pourtant, les minutes de la Fed sont relativement peu loquaces sur ce problème. Elles portent essentiellement sur les questions d'inflation : la hausse des prix, de 1 % sur un an, est considérée comme insuffisante. Pour la Fed, une inflation normale est comprise entre 1 et 2 %. Normale, cela veut dire que la croissance économique est suffisamment forte pour provoquer des anticipations de hausse des prix mais sans qu'elle ne s'emballe. Une inflation faible marque au contraire un ralentissement économique. De fait, les économistes prévoient une croissance comprise entre 2,4 % et 3 % pour 2011, ce qui est très inférieur aux taux de ces vingt dernières années.

Que peut donc faire la Fed ? On le saura vendredi lorsque son président Bernanke annoncera sa politique dans les prochains mois. Sa marge de manoeuvre est limitée : les rachats d'actifs et les baisses de taux étant inefficaces, seule reste l'arme des changes. Un dollar faible, c'est le pari de la Fed mais rien ne dit qu'il permette de relancer l'économie d'autant que le seul impact dont on soit certain est qu'il affaiblira les économies européennes.

 

 

La Fed a laissé entendre qu’un assouplissement de la politique monétaire était possible... si nécessaire. Par nécessaire, il faut comprendre, dans le cas présent, la manipulation des anticipations d’inflation. La Fed reconnaît désormais sans ambages qu’en plus de rater son objectif d’emploi, elle rate aussi son objectif de prix. La relance du « quantitative easing », si elle doit être mise en œuvre dans les prochain mois, n’aura pas pour but véritable de faire baisser le chômage, ce qui est hors de portée immédiate des actions monétaires. Elle visera avant tout à créer de l’inflation (anticipée). Peser sur le dollar est peut-être le plus sûr moyen d’y parvenir.

L’inflation en zone d’inconfort

Le discours de Ben Bernanke au symposium de Jackson Hole, à la fin du mois d’août, avait mis l’accent sur le risque de voir l’inflation freiner davantage – ce qui à terme pourrait conduire à la déflation, phobie bien connue du président de la Fed. L’idée défendue alors était que, pour prévenir ce risque de désinflation/déflation, on pouvait envisager un nouvel assouplissement monétaire, la forme privilégiée de cette politique étant une relance des programmes d’achat d’actifs. Le communiqué du FOMC publié à l’issue de sa réunion d’hier reprend à son compte l’idée de Ben Bernanke. La principale modification de ce texte, par rapport aux moutures précédentes, concerne en effet la description du panorama d’inflation. Le FOMC note ainsi que l’inflation est au-dessous de ce que l’on peut considérer comme son objectif de moyen terme (Cette formulation est vague car la Fed n’a pas d’objectif quantifié, contrairement à la plupart des banques centrales. Néanmoins il est admis que sa « zone de confort » est une inflation sous-jacente comprise entre 1 et 2%).

L’inflation a été faible dernièrement (1% sur un an pour le CPI sous-jacent) mais elle n’a pas reculé de manière significative. Il y a donc plusieurs mois déjà que la Fed aurait pu dire que la deuxième partie de son mandat (la stabilité des prix) était tout aussi hors d’atteinte à court terme que la première partie (le plein emploi). Pourquoi donc ce changement ? Nous sommes enclins à y voir un compromis entre membres du comité de politique monétaire. On sait en effet que la question de la relance du « quantitative easing » est l’objet d’un vif débat au sein de la Fed. Si Ben Bernanke pousse visiblement cette option, d’autres sont très réticents. Le plus visible des opposants est Thomas Hoenig, président de la Fed de Kansas City, qui pour la sixième fois cette année a voté contre le reste du comité : son argument est que cette mesure serait inefficace quant aux objectifs de politique monétaire et ne ferait que créer davantage de déséquilibres. D’autres présidents de Fed régionales n’ayant pas de droit de vote cette année (St. Louis, Minneapolis) ont aussi fait part de leurs réserves. En somme, la situation économique n’était pas assez mauvaise pour que la « motion Bernanke » passe en force, mais assez incertaine pour laisser la discussion suivre son cours.

On notera aussi que, par rapport au communiqué du mois d’août, le FOMC s’abstient de dire que son portefeuille d’actifs va être maintenu à un niveau constant. Cela signale on ne peut plus clairement que la forme d’un nouvel assouplissement (si nécessaire) passera par des achats d’actifs. Aucune indication de taille et de calendrier n’est évidemment donnée à ce stade.

La prochaine réunion du FOMC aura lieu le 3 novembre (lendemain des élections de mi-mandat – de sorte qu’une action à partir de cette date ne pourra pas être jugée sur une base partisane). Quelles informations peuvent d’ici là faire pencher la balance ? En matière de statistiques, il faudra surveiller notamment les éléments suivants : les deux prochains ISM (parution : 1er octobre et 1er novembre), le rapport sur le marché du travail (parution : 8 octobre), le prochain CPI (parution : 15 octobre). Les minutes de la réunion d’hier, à paraître le 12 octobre, donneront aussi un éclairage sur l’état du débat interne à la Fed.Economie mercredi 22 septembre 2010

Révision baissière du scénario de la Fed

Les dernières prévisions connues des membres du FOMC datent de juin. Elles ont été élaborées avant de connaître le mauvais résultat de la croissance au T2 2010 et sans anticiper la détérioration des données économiques sur juillet et août. En matière d’activité, elles étaient supérieures à celles du consensus, qui lui-même était il y a encore trois mois trop optimiste par rapport à la réalité. Les prochaines prévisions seront préparées pour la réunion du 3 novembre (et rendues publiques trois semaines plus tard avec la publication des minutes). Les révisions opérées par le consensus donnent une idée assez claire de ce qui va se passer. De juin à septembre, le consensus des prévisionnistes américains a abaissé la croissance moyenne du PIB pour 2011 de 3.1% à 2.4% (selon le sondage de Consensus Inc). Par son ampleur, un tel changement est rare. La discussion entre banquiers centraux se fera donc sur la base d’une croissance attendue nettement inférieure aux moyennes historiques. En matière d’inflation et d’inflation sous-jacente, les prévisions de la Fed ont toujours été très prudentes, les changements devraient être plus modestes et, en tout état de cause, confirmer le scénario d’inflation modeste, au bas de la « zone de confort ».

 

 

 

La Fed a laissé entendre qu’un assouplissement de la politique monétaire était possible... si nécessaire. Par nécessaire, il faut comprendre, dans le cas présent, la manipulation des anticipations d’inflation. La Fed reconnaît désormais sans ambages qu’en plus de rater son objectif d’emploi, elle rate aussi son objectif de prix. La relance du « quantitative easing », si elle doit être mise en œuvre dans les prochain mois, n’aura pas pour but véritable de faire baisser le chômage, ce qui est hors de portée immédiate des actions monétaires. Elle visera avant tout à créer de l’inflation (anticipée). Peser sur le dollar est peut-être le plus sûr moyen d’y parvenir.

L’inflation en zone d’inconfort

Le discours de Ben Bernanke au symposium de Jackson Hole, à la fin du mois d’août, avait mis l’accent sur le risque de voir l’inflation freiner davantage – ce qui à terme pourrait conduire à la déflation, phobie bien connue du président de la Fed. L’idée défendue alors était que, pour prévenir ce risque de désinflation/déflation, on pouvait envisager un nouvel assouplissement monétaire, la forme privilégiée de cette politique étant une relance des programmes d’achat d’actifs. Le communiqué du FOMC publié à l’issue de sa réunion d’hier reprend à son compte l’idée de Ben Bernanke. La principale modification de ce texte, par rapport aux moutures précédentes, concerne en effet la description du panorama d’inflation. Le FOMC note ainsi que l’inflation est au-dessous de ce que l’on peut considérer comme son objectif de moyen terme (Cette formulation est vague car la Fed n’a pas d’objectif quantifié, contrairement à la plupart des banques centrales. Néanmoins il est admis que sa « zone de confort » est une inflation sous-jacente comprise entre 1 et 2%).

L’inflation a été faible dernièrement (1% sur un an pour le CPI sous-jacent) mais elle n’a pas reculé de manière significative. Il y a donc plusieurs mois déjà que la Fed aurait pu dire que la deuxième partie de son mandat (la stabilité des prix) était tout aussi hors d’atteinte à court terme que la première partie (le plein emploi). Pourquoi donc ce changement ? Nous sommes enclins à y voir un compromis entre membres du comité de politique monétaire. On sait en effet que la question de la relance du « quantitative easing » est l’objet d’un vif débat au sein de la Fed. Si Ben Bernanke pousse visiblement cette option, d’autres sont très réticents. Le plus visible des opposants est Thomas Hoenig, président de la Fed de Kansas City, qui pour la sixième fois cette année a voté contre le reste du comité : son argument est que cette mesure serait inefficace quant aux objectifs de politique monétaire et ne ferait que créer davantage de déséquilibres. D’autres présidents de Fed régionales n’ayant pas de droit de vote cette année (St. Louis, Minneapolis) ont aussi fait part de leurs réserves. En somme, la situation économique n’était pas assez mauvaise pour que la « motion Bernanke » passe en force, mais assez incertaine pour laisser la discussion suivre son cours.

On notera aussi que, par rapport au communiqué du mois d’août, le FOMC s’abstient de dire que son portefeuille d’actifs va être maintenu à un niveau constant. Cela signale on ne peut plus clairement que la forme d’un nouvel assouplissement (si nécessaire) passera par des achats d’actifs. Aucune indication de taille et de calendrier n’est évidemment donnée à ce stade.

La prochaine réunion du FOMC aura lieu le 3 novembre (lendemain des élections de mi-mandat – de sorte qu’une action à partir de cette date ne pourra pas être jugée sur une base partisane). Quelles informations peuvent d’ici là faire pencher la balance ? En matière de statistiques, il faudra surveiller notamment les éléments suivants : les deux prochains ISM (parution : 1er octobre et 1er novembre), le rapport sur le marché du travail (parution : 8 octobre), le prochain CPI (parution : 15 octobre). Les minutes de la réunion d’hier, à paraître le 12 octobre, donneront aussi un éclairage sur l’état du débat interne à la Fed.Economie mercredi 22 septembre 2010

Révision baissière du scénario de la Fed

Les dernières prévisions connues des membres du FOMC datent de juin. Elles ont été élaborées avant de connaître le mauvais résultat de la croissance au T2 2010 et sans anticiper la détérioration des données économiques sur juillet et août. En matière d’activité, elles étaient supérieures à celles du consensus, qui lui-même était il y a encore trois mois trop optimiste par rapport à la réalité. Les prochaines prévisions seront préparées pour la réunion du 3 novembre (et rendues publiques trois semaines plus tard avec la publication des minutes). Les révisions opérées par le consensus donnent une idée assez claire de ce qui va se passer. De juin à septembre, le consensus des prévisionnistes américains a abaissé la croissance moyenne du PIB pour 2011 de 3.1% à 2.4% (selon le sondage de Consensus Inc). Par son ampleur, un tel changement est rare. La discussion entre banquiers centraux se fera donc sur la base d’une croissance attendue nettement inférieure aux moyennes historiques. En matière d’inflation et d’inflation sous-jacente, les prévisions de la Fed ont toujours été très prudentes, les changements devraient être plus modestes et, en tout état de cause, confirmer le scénario d’inflation modeste, au bas de la « zone de confort ».